科捷智能成立于 2015年,是国内知名的智能物流和人机一体化智能系统解决方案提供商。
公司以自有核心技术为基础,为下游客户提供智能物流领域的智能输送系统、智能分拣系统,以及智能制造领域的智能仓储系统和智能工厂系统,为客户实现生产及仓储作业的可视化、信息化和智能化,同时为客户提供核心设备和信息化系统与解决方案等产品。
公司主要客户包括顺丰、德邦、印度 Delhivery 等大型快递物流集团,以及韩国 Coupang、京东、苏宁、印度 Flipkart 等知名电商平台。
公司为客户提供智能物流与智能制造系统及产品的设计、研发、生产、销售及服务,产品主要使用在于快递物流、电商新零售、家电家居、汽车等。
公司主要为客户提供智能物流领域的智能输送系统、智能分拣系统,以及智能制造领域的智能仓储系统和智能工厂系统,同时为客户提供核心设备和信息化系统与解决方案等产品,贯穿物流运输产业链全过程,产品主要使用在于快递物流、电商新零售、家电家居、汽车等下业。
龙进军通过益捷科技间接持有公司股份 3,100 万股股份表决权,通过四家员工持股平台科捷投资、科捷英豪、科捷英贤、科捷英间接控制公司 2,100 万股股份表决权,合计共占公司股份总数 30.08%。龙进军担任公司董事长兼总经理,对公司重大事项决策的作出能够产生实质性影响。
受下游市场需求拉动,2021年公司营收同比增长超过 45.79%,利润实现 40%以上增长。2018-2021 年,受快递物流、电商新零售、家电家居、汽车等公司主要下业驱动,智能物流系统及产品需求迅速增加,推动公司营业收入由 3.71 亿元增长至 12.72 亿元;归属于母公司股东的净利润由 2018 年 0.16 亿元增长至 2021 年 0.86 亿元。
2018-2021,公司综合毛利率分别为 22.40%、24.61%、23.76%、21.32%,2019 年公司 主要向海外客户交付智能分拣系统等产品,海外市场毛利率空间较大导致毛利率上升。
2020 年智能制造系统毛利率提高 8.49pct,主因是 2018 年公司着手布局智能制造系统,采取低价打开市场、积累行业口碑的定价策略,导致毛利率较低。随着公司在智能制造系统业务逐渐取得竞争优势,议价能力有所提高。
外销主营业务毛利率为 27.70%、35.42%、37.93%、28%,均显著高于内销,其中 2020 年外销毛利率比内销毛利率高出 16.37pct。
智能物流是利用条形码、射频识别技术、传感器、全球定位系统等先进的物联网技术,通过信息处理和网络通信技术平台对物流业运输、仓储、配送、包装、装卸等基本活动环节进行有效的计划、执行和控制的活动。
智能物流有助于实现货物运输过程的自动化运作和高效率优化管理,提高物流行业的服务水平。入库—存储—出库—分拣、拣选—发货—配送。
智能物流旨在对物流过程各个环节进行数字化和智能化迭代升级,使物流入库、存储、出库分拣等重要活动环节效率提高。
物流行业连年稳定增长。物流业作为支撑我国经济发展的重要基础设施,近年来社会物流总额一直保持着平稳增长的趋势。2020 年,我国社会物流总额达到 300.1 万亿元,按照可比价格计算同比增长 3.5%。
随着我国电子商务、新零售、C2M等新业态、新动能市场快速发展。2016-2020年,全国电 子商务交易额从26.10万亿增长到37.21万亿元,年平均增长率为9.3%。
截至 2020 年末,中国网购用户规模已达 7.82 亿,连续多年保持全球规模最大、最具活力的网络零售市场。同时,消费者需求逐渐从单一化、标准化向多元化、个性化转变。巨大的市场规模和复杂的客户需求对我国电商物流服务提出了更高的要求。
电商自建物流趋势明显,智能物流成为重点。在下游需求趋稳的形式下,电商巨头纷纷选择通过自建物流为消费者提供更加优质的物流服务,因此引发了对智能物流装备和系统的需求增长。
快递物流巨头融资,募投项目多为物流转运中心、物流基地建设。根据头部快递物流公司募投项目规划来看,其对智能仓储、智慧物流信息平台的建设存在较大需求。
物联网、机器人、人工智能、大数据等技术进步和突破使物流集成自动化程度不断提升。我国物流行业经历了传统机械化时期、自动化时期、高柔性自动化时期的产品更新与技术迭代,目前已经与人工智能、大数据、自动化、物联网等先进技术深度融合,大量应用 RFID、智能机器人、AGV 及 MES、WMS 等智能化产品与软件,在已实现仓储、包装、分拣、运输等单一环节自动化的基础上逐步向全面自动化集成工厂转型。
海外企业规模、技术、经验均处于领先地位。根据美国权威物料搬运领域杂志《MMH》2021 年发布的数据显示,在物流系统集成领域,头部企业主要集中在欧洲、日本等地。
国外头部公司收入基本保持稳定高速增长,日本大福、德马泰克、胜斐迩在 2019/2020 均稳坐排名前三,其 中日本大福自 2014 年营收超越胜斐迩以来,已连续六年蝉联全球物流系统集成商第一名。
根据前瞻产业研究院发布的《2021-2026 年中国智能物流行业深度调研分析报告》对 2020 年中国智能物流市场规模的测算,国内智能物流企业市占率均不超过 10%。
公司的智能物流系统和智能制造系统在同类产品的市场份额约 1.62%,其中智能物流系统在输送及分拣设备的细分领域市场份额约 3.17%。
智能制造整体推进程度低,机器换人趋势确定。根据《智能制造发展指数报告 2020》,我国智能制造成熟度仍处于较低水平,2020 年 75%企业在一级及一级以下。
受制于劳动人口逐年下降,外卖、物流配送等从业人员逐年增加等因素影响,制造业从业人数不足,打造高度自动化、数字化的智能制造工厂作为现阶段转型升级目标。
2025 年智能仓储市场规模预计达 1517 亿元。根据GGII 资料显示,2020 年中国智能仓储市场规模达到 980.6 亿元,2015-2019 年年均复合增长率为 17%。
考虑到宏观经济下行和行业发展阶段,初步以 10%年均复合增速测算 2020-2025 年市场规模,预计到 2025 年将达到 1517 亿元。
据市场调查公司 Tractica 预测,仓储与物流用机器人出货量将从 2018 年的 19.4 万台增长到 2022 年的 93.8 万台,全球范围收入将从 88 亿美元增长到 308 亿美元。
智能仓储装备系统制造商由于下业差异较大,因此产品多为非标准化产品,同时企业想要建立竞争优势,除技术研发水平要求将高外,还需不断深耕、积累行业经验,根据 GGII 数据显示,2020 年中国智能仓储市场规模为 980.6 亿元。
结合智能仓储行业上市企业的公开数据,诺力股份的智能存储业务营收市场份额约为 3.8%,德马科技和机器人的市场份额均为 0.7%左右,音飞存储约为 0.6%,兰剑智能和东杰智能均为 0.4%左右。
智能工厂全球市场规模有望超千亿美元。根据国际市场研究机构Markets and Markets 的报告显示,2021 年全球智能工厂市场规模预计达到 801 亿美元,到 2026 年这一数据有望增至 1349 亿美元,期间年复合增长率达到 11%。
公司核心技术人员毕业于上海交通大学、同济大学等国内知名高校的机械工程、物流管理等专业,其中刘真国、刘鹏、何叶拥有在德马泰克、顺丰等企业 担任软件设计、控制、研发等关键部门的高级职位任职经历,行业经验 丰富。
截至 2021 年 12 月 31 日,公司共有研发人员 227 人,占总员工 数量的 34.71%,比例位居行业前列水平。从专利数上看,公司已取得有效授权发明专利 22 项,实用新型专利 120 项,软件著作权 49 项。
智能物流系统初步实现产品模块化和流程标准化,主要产品的技术参数行业领先。
公司成立以来不断提高产品的标准化、模块化程度,改进智能物流、智能仓储装备设计和生产的柔性,使公司项目从设计到交付周期缩短,提高公司盈利效率。
产品竞争力方面,以企业主要产品交叉带分拣机、分离系统为例,判断先进性的标准主要包括运行速度、分拣效率和准确率、运行噪音和承载能力,其中公司产品的分拣效率、最高运 行速度等核心参数甚至超过德马泰克、范德兰德、胜斐迩等行业龙头公司同类产品。
2017 年、2018 年连续两年获评国家首台(套)重大技术装备。2021 年在物流名刊《物流技术与应用》杂志主办的第九届全球智能物流产业发展大会中获得智能物流产业技术创新奖和智能物流产业优质服务奖等荣誉。
公司各项业务客户均为行业头部企业,在智能物流领域客户包括顺丰、德邦、燕文物流、印度 Delhivery 等行业知名快递物流集团,以及京东、苏宁、网易考拉、韩国 Coupang、印度 Flipkart 等国内国际大型电商平台;在智能制造领域,客户包括海尔日日顺、四川长虹、喜临门等知名消费品牌厂商,以及赛轮轮胎、本田动力、徐工集团、金洲管道等大型工业制造企业。
从项目上看,公司已在多个行业完成客户培育,拥有多个标杆性项目,为进一步拓宽客户 渠道、提高公司知名度和建立可靠品牌提供了重要保障。
项目总投资额为 20,317.70 万元,建设周期为 24 个月。项目将围绕公司现有智能物流和智能制造系统产品,建设生产厂房、立体仓库及相关配套设施,购置先进的生产加工、检测及其他配套设备,进一步扩大智能物流和智能制造系统相关的核心设备产能,满足公司公司业务快速发展的需要。
项目总投资额为 6,829.51 万元,建设周期为 24 个月。项目将在公司现有营销网络的基础上,新建和升级营销网点及相关配套设施,同时基于新建网点,拓展售后服务网络,提升公司营销网络影响力的同时提高公司的售后服务质量和响应速度。
项目总投资额为 7,690.12 万元,建设周期为 24 个月。项目拟购置先进研发软硬件设备,建设专业研发中心,引进高层次人才,对智能设备进 行技术升级。将有利于公司进一步提高研发实力,引领行业技术发展,提升综合竞争力。
智能仓储业务是公司基于对智能物流底层技术的掌握对下业展开多点布局的重要抓手,2019-2021 年销售收入分别为 1.00、3.26、2.41 亿元,占主营业务收入的比例分别为 21.84%、37.42%、18.92%,2020 年占公司营业收入比例大幅提升,2021 年下滑较多。预计 2022-2024 智能仓储业务的营业收入为 3.85、5.77、8.08 亿,增长率为 60%、50%、40%, 毛利率为 20.5%、21%、21%。
公司近几年开始布局智能工厂系统业务,于 2020、2021 年实现收入 780 万元、2677 万元,基数较小。考虑到公司将智能工厂系统作为未来 3-5 年将要着力开拓的新业务板块,且目前公司在手订单较多。
基于公司目前实现稳定盈利,我们采用 FCFF 估值法对公司进行绝对估值。
(1)无风险收益率:选取 2022 年 12 月 6 日 10 年期国债到期收益率为无风险收益率,为 2.95%。
(2)Beta:申万机械设备行业自动化设备板块调整后 BETA 为 0.95,此处取 1.00。
(3)市场预期收益率:参考过去五年沪深指数及沪深 300 平均收益率,取市场预期收益率 9%,由此得到风险溢价 6.21%。
(4)债务比率:由于公司扩大规模需要,有息负债率呈现逐年递增趋势,假设上市后公司未来有息债务比例 D/(D+E)保持稳定为 20%。
(5)税前债务成本:根据制造业平均借贷利率,假设税前债务成本为 4.5%;
(7)永续增长率:公司增长速度应与自动化、智能化发展相匹配,未来为增速较高行业,假设永续增长率为 2.5%。
考虑到东杰智能(300486.SZ)、德马科技(688360.SH)、机器人(300024.SZ)并未有 Wind 盈利预测,欣巴科技尚未上市,我们选取与公司业务相近的中科微至(688211.SH)、兰剑智能(688557.SH)、今天国际(300532.SZ)作为可比公司,估值表如下:
(1)科捷智能是可比公司中唯一一个在海外实现稳定订单获取、实现收入、利润的公司,与韩国 Coupang 和印度 Delhivery 等国际知名物流公司依然保持紧密合作关系,并积极拓展土耳其、泰国等其他海外国家智能物流业务,2022年海外收入占比有望达到 20%以上。
与国内智能物流 较为发达对比,海外该领域目前尚处于蓝海阶段,2019-21 年公司海外毛利率为 35.42%、37.93%和 28%,对比国内 19.61%、21.56%和 19.65% 有较大毛利空间 。
公司海外业务领先,未来可拓展市场空间较可比公司更高,且海外业务毛利较高,有望实现较好的行业毛利率。
(2)公司在智慧物流领域已逐步完成由提供单一产品提供商转向整体系统解决方案提供商的转变。根据审核问询函回复意见,2020 年,公司智慧物流主要产品价格为 1962万元,同期主要竞争对手欣巴科技、中 科微至分别为 662 万元、588 万元,远超竞争对手。
已经具备在顺丰承接大型中转场的自动化物流设备系统化总包项目资质,公司成功实 2 个 订单规模超过 5000 万元的项目收入,而上述两家可比公司销售的产品以交叉带分拣机为主,较大规模的总包项目销售相对较少。
我们认为,大型项目的竞争力、实施能力更能体现一个公司在行业里的竞争优势,公司大型项目承接比例明显优于同行,在智慧物流项目大型化的背景下,未来有望获得更高的订单增速。
(3)从增量业务上看,公司智能物流领域外,拓展了智能制造领域(智能仓储系统和智能工厂系统)业务,已先后与宗申动力、朗进科技、长虹等智能制造领域客户建立了合作关系。
一方面拓宽了公司的市场及订单来源,提高了抵御经营风险的能力,另一方面降低了智能物流领域产品及客户收入集中度较高的风险。
根据在手订单情况公司智能仓储、智能工厂未来三年将实现高速发展,尤其是智能工厂系统毛利率较物流、仓储系统高,且未来随着工厂智能化的升级行业增速高,成长性强。因此,我们认为与可比公司相比,公司业务的多元性对未来业绩的稳定性、成长性影响较大,优于业务单一的可比公司。
综上所述,我们认为公司的未来成长性、业绩稳定性优于可比公司,给予 2023 年 25 倍 PE,对应估值 40.25 亿元。取综合绝对估值法和相对估值法的中值,得到公司估值 39.17亿元,对 应目标价 21.66 元,对应公司 2023 年 24.33 倍 PE。
新技术新产品开发风险。随着客户在不同应用领域、应用环节及应用场景下对智能物流及智能制造系统和产品的功能、效率等方面要求不断提高,在新技术和新产品的研发过程中,不可避免地出现客户需求升级和技术革新,如果公司新技术、新产品的研发不能持续满足客户的需求,公司的市场竞争地位以及未来的经营业绩将会受到不利影响。
客户及所属行业集中度较高、对第一大客户存在较大依赖且存在持股关系的风险。公司主要下游客户集中在快递物流和电商新零售行业,占主营业务收入比例较高,且从 2021 年公司在手订单推断,预计在未来一段时间内来自快递物流和电商新零售的收入占比仍然维持在较高水平。
顺丰长期作为公司第一大客户,报告期内整体占比较高,且基于顺丰在快递物流行业的龙头地位和公司的在手订单情况,在可预见的未来公司与顺丰的交易将持续存在,具有一定的依赖性。
公司在报告期内与顺丰、海尔日日顺两个主要客户建立合作关系后,因顺丰、日日顺对公司增资、受让公司股份成为公司关联方,导致公司关联交易占比较高。
若未来公司不能严格执行内部控制制度,则可能出现关联交易价格不公允等情形。受新型冠状病毒肺炎疫情影响的风险。2020 年初,新冠肺炎疫情爆发,致使全球多数国家和地区遭受了不同程度的影响。
一方面,疫情对国内各地区的企业经营和复工复产、居民日常生活和消费均造成了显著影响,公司下业受到一定程度的冲击。
另一方面,公司海外业务的开拓难度进一步增加,部分项目实施现场也受到一定限制措施的影响。如果全球疫情不能及时缓解,不能排除后续疫情变化及相关产业传导等对公司生产经营造成不利影响以及境外业务收入进一步下降的风险。
应收账款发生坏账的风险。随公司销售规模不断扩大,应收账款余额逐年增长。
公司主要客户信誉度较高,回款记录良好,公司应收账款总体质量较好。报告期各期末,公司账龄 1 年以内的应收账款及合同资产余额占比分别为 78.87%、67.71%及 76.08%。
虽然公司报告期内未发生大额坏账损失,但如果未来主要客户的财务状况发生重大不利变化,导致应收账款不能及时收回,将会对公司的和经营业绩产生一定的不利影响。
公司的主要客户信誉度较高,回款记录良好,公司应收账款总体回款信用风险较小,但由于公司在产品交付备 期需要提前支付的现金金额较大,公司客户回款受项目周期较长影响, 客户通常按项目重要节点向公司支付结算款项,导致报告期内存在经营活动产生的现金流量净额低于当期净利润或为负的情况。
未来若公司不能有效对营运资金收付进行严格的预算和管控,将可能导致经营性现金流量不足的风险。
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